ISSUE.09

2022.08

P10

且听风吟，向上而行 | 上银基金 2022 年上半年产品业绩成绩单重磅发布！

P28

长投人生 | 您愿意为几十年后的养老提前做准备吗？

01

目 录

CONTENTS

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04

08

10

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28

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40

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PREFACE | 卷首语

怀敬畏之心，在市场中踏浪前行

VISION OF SHANGYIN | 银天下

上银基金蔡唯峰：闲钱理财升级，把握债市机遇，您需要这样一款基金！

上银基金汤寰：“猪油共振”对三季度通胀的影响

MARKET OBSERVATION | 市场观察

且听风吟，向上而行 | 上银基金 2022 年上半年产品业绩成绩单重磅发布！

向新而生，灿烂前行 | 您的二季报专属解读

上银基金施敏佳：新能源乘风，各细分赛道投资机会如何看？

宏观视野：三季度债市展望

OPPORTUNITY | 机遇

长投人生 | 您愿意为几十年后的养老提前做准备吗？

每天都要向上鸭 | 基金回本后要赎回吗？

向上问答 | 奇怪！说好的“固定收益”，为何会有波动？

债券知识小课堂

TEAM AND LIFE | 上银基金之家

6 本好书，陪你盛夏逐光，闲读消夏

02BOSC ASSET

PREFACE

卷首语

这个酷热的夏季就像 4 月下旬以来逐渐

回温的市场。

上半年的艰难时光里，我们心怀信心与

希望；在夏天的躁动中，或许更该多一分理

性和冷静。随着疫情缓和、经济企稳，历经

波折的 A 股市场将迎来何种变化？各类资产

是否蕴含着新的投资机会？本期《上银财智》

将为您一一呈现我们的观点。

今年上半年的资本市场经历了大幅波动，

但上银基金公募基金管理规模的增长依然按

下“加速键”，首次突破千亿元大关注 1。在

产品业绩方面，据海通证券数据显示，上银基

金固收类基金近五年超额收益率达 22.15%，

行业排名第 4（4/97）注 2，纯债类基金近五年

绝对收益率达 29.47%，行业排名第 1（1/72）

注 3，权益类基金也获较好成绩，最近五年超

额收益率为 75.69%，行业排名第 37（37/107）

注 4。

无论是管理规模的逆势增长，还是产品

中长期的良好业绩，都与公司成立以来在投

研领域持续的精耕细作分不开。作为一家银

行系公募基金公司，上银基金打造了一支专

业能力强、注重团队协作的高素质人才队伍，

重点开拓与自身资源禀赋相匹配的资产管理

业务，借力强大的股东背景，努力为投资者

创造长期良好的回报。

在本期《上银财智》中，我们将首先呈

上公司上半年成绩单与二季报解读供您参阅。

回到具体投资，目前什么赛道值得关注？

从已公开的二季报数据来看，不少基金经理将

资产配置的目光投向了新能源、光伏等成长板

块。经过前期市场回调和业绩成长对估值的消

化，目前新能源整体估值处于相对合理区间，

本期我们将邀请到新能源赛道成长猎手施敏

佳，为您深入剖析新能源各细分赛道的后续

发展空间，助您捕捉新能源赛道的投资机会。

文 | 《上银财智》编委会

02BOSC ASSET

怀敬畏之心，在市场中踏浪前行

03

今年以来权益市场持续震荡，投资者对

于固收产品的投资需求始终强劲。上银基金基

于有效的客户需求分层打造了足够清晰的“固

收家族”图谱，围绕纯债、短债、“固收 +”

三条主线，致力于为投资者提供一站式、多

样化的固收投资方案。本期基金经理说栏目

将为您带来“固收家族”新成员——上银慧

享利 30 天滚动持有中短债债券发起式的详细

解读，帮助您提升闲钱投资利用效率，及时

把握债市新机遇。

上半年，《关于推动个人养老金发展的

意见》的出台备受关注，它意味着“通过公募

产品丰富养老投资选择”的时代或将到来。随

着政策的加速推进，未来公募基金将扛起“第

三支柱”建设的大任，而以助力养老、长期投资、

风险分散为特点的养老目标基金将扮演主要

角色。在此背景下，本期我们特别推出《长

投人生》投教专栏，用丰富而有趣的图文形式，

为您全方位解读养老投资，助力您更好地开

启“长投人生”！

市场总有风起云涌，亦有山河远阔。所

谓“致广大而尽精微”，当面对波动与变化

的市场时，既能胸怀大局，又能积微成著。

2022 年全球经济面临的不确定性明显加大，

但我们仍然看好中国市场的长期魅力，看好

A 股的长期投资机会，上银基金始终坚守“精

益求精，专注价值”的投资理念，与中国经

济与时代发展同频共振，同时，我们始终保

持对市场的敬畏之心，锤炼方法、策略和洞

察力，精进笃行，愿和广大投资者共赴山海，

继续踏浪前行！

03

上银基金始终坚守“精益求精，专注价值”的投资理念，与中国经济与时代发展同频共振，

同时，我们始终保持对市场的敬畏之心，锤炼方法、策略和洞察力，精进笃行，愿和广

大投资者共赴山海，继续踏浪前行！

数据来源：

注 1：上银基金，截至 2022 年 6 月 30 日；

注 2、注 4：海通证券《基金公司权益及固定收益类资产超额收益排行榜》，发布日期 2022.7.3，数据截至 2022.6.30。基金管理公司

超额收益是指基金公司管理的主动型基金超额收益（基金净值增长率减去业绩比较标准后的收益）按照期间管理资产规模加权计算的平

均超额收益。期间管理资产规模按照可获得的期间规模进行简单平均。

注 3：海通证券《基金公司权益及固定收益类资产业绩排行榜》，发布日期 2022.7.3，数据截至 2022.6.30。基金管理公司绝对收益是

指基金公司管理的主动型基金净值增长率按照期间管理资产规模加权计算的净值增长率。期间管理资产规模按照可获得的期间规模进行

简单平均。纯债类基金包含纯债债券型、纯债债券封闭型、短债债券型基金。

04BOSC ASSET

闲钱理财升级，把握债市机遇，

您需要这样一款基金！

今年以来股市持续震荡调整，在此行情

下，投资者对于高流动性、低风险性投资产

品的配置需求明显提升，其间，有一类基金

正悄然发光，成为投资者“减震”和“闲钱

理财升级”的又一选择。它就是中短债基金！

什么是中短债基金？

中短债基金属于短债基金的细分品种。

短债基金不投资于股票等权益类资产，以流

动性较好的短期债券以及货币市场工具等固

定收益类资产为主要投资方向。中短债基金

不参与权益市场投资，是震荡市避险的较佳

选择。

中短债基金和货币基金、长期纯债基

金有何区别？

短债基金相比于货币基金：

首先，历史收益更具竞争力。2017-2021

年，短债基金指数的收益率持续高于货币基金

指数，因此，可作为“闲钱理财新选择” 。

蔡唯峰

基金经理说

固收投资副总监、基金经理

美国密歇根大学金融工程学硕士

10年金融行业从业经历，其中7.7年投资经验，

2.3年研究经验

丰富的境内外固收投资与衍生品交易经验，

擅长自上而下选券，精耕细作，积小胜为大胜

VISION OF SHANGYIN

银天下 | 人物

文 | 固定收益部

上银慧享利30天滚动持有

中短债债券发起式 基金经理

05

其次，投资范围更广。短债基金主要投

资于短久期债券，投资约束相比货币基金较

少，货币基金主要投资于货币市场工具，在

投资标的信用等级、流动性等方面限制较多。

注：上述投资范围仅为分析结果，具体基金产品的投资

范围以基金合同约定和实际执行为准。

相比于长期纯债基金：

短债基金对久期进行了适当约束，主要

聚焦于短久期品种的资产，通过控制投资组

合的久期，能够有效应对市场波动、严控回

撤。2017-2021 年，短债基金指数的年度最

大回撤均显著低于长期纯债基金指数。

数据来源：Wind，2017.1.1-2021.12.31。指数过往业绩不代表

基金业绩表现，也不作为基金未来表现的承诺。

2017-2021年，短债基金指数收益率均高

于货币基金指数

数据来源：Wind，2017.1.1-2021.12.31。以上最大回撤仅为过

往历史数据分析，并不代表基金未来表现。

2017-2021年，短债基金指数最大回撤均

低于中长期纯债基金指数

上银慧享利 30 天滚动持有中短债债

券发起式的投资范围是什么？基金走

势与股市有关系吗？

本基金为中短债基金，投资于债券资产

的比例不低于基金资产的 80%，且投资于

中短期债券的比例不低于非现金基金资产的

80%，本基金所指的中短期债券是指剩余期

限不超过三年 ( 含 ) 的债券资产。

本基金不投资于股票，也不投资于可转

换债券（可分离交易可转换债券的纯债部分

除外）、可交换债券，在符合投资者的投资

目标、投资期限以及自身风险承受能力水平

的情况下，较适合有短期闲钱配置需求的投

资者。

注：投资范围和比例具体以基金合同约定和实际执行为准。

06BOSC ASSET

VISION OF SHANGYIN

银天下 | 人物

在信用风险管理方面，上银基金通过完善信用内评体系，建设智能化内评系统、舆情

监控系统，编织了一张较为严密的信用风险防控网。

如何理解“30 天滚动持有”？ 发起设立，注册资本人民币 3 亿元，截至

2022 年 6 月 30 日， 公 司 资 产 管 理 规 模 超

1282 亿元（数据来源：上银基金）。

作为一家银行系公募基金，上银基金固

定收益类资产超额收益最近 5 年排名第 4，

基础扎实，长期业绩表现亮眼。

数据来源：海通证券《基金公司权益及固定收益类资产超额收

益排行榜》，发布日期 2022.7.3，数据截至 2022.6.30。基金

管理公司超额收益是指基金公司管理的主动型基金超额收益（基

金净值增长率减去业绩比较标准后的收益）按照期间管理资产

规模加权计算的平均超额收益。期间管理资产规模按照可获得

的期间规模进行简单平均。

1. 自由决定“上车”时间，0 赎回费

30 天滚动持有并不意味着必须在固定

时点申赎，当基金成立且开放日常申赎后，

每个交易日都可申购，这正是它人性化的体

现，有闲钱随时往里投，每个运作期到期日

办理赎回，且赎回费为 0。

2. 兼顾流动性，既有纪律又有温度

30 天滚动持有的设置，一方面可以帮

助投资者“管住手”，避免频繁申赎、追涨

杀跌带来的收益损耗，提升投资体验。另一

方面，降低了日常申赎频率，带来相对稳定

的基金规模，有助于基金经理提高资金使用

效率，也能提高投资胜率。

上银基金固收团队有何优势？

上银基金管理有限公司由上海银行股份

有限公司、中国机械工业集团有限公司共同

在信用风险管理方面，上银基金通过完

善信用内评体系，建设智能化内评系统、舆

情监控系统，编织了一张较为严密的信用风

险防控网。

在投资事前，重点做三个布局：一、定

期优化细分行业信用内评框架；二、对固收

产品进行信用分层，从授信准入源头上实现

信用风险偏好的精细化管理；三、建设上银

基金债券内评系统。在投资事中和事后，基

本实现信用风险“信号触发→信号核实→风

险回检→应对处置”的全流程闭环管理。

07

在本基金的债券标的选择上，严格筛选

个券信用资质，力控信用风险。拟投资的信

用债债项评级在 AA+ 及以上，无债项评级的

采用主体评级，其中投资于信用评级为 AA+

的信用债占信用债资产的比例为 0-50%，投

资于信用评级为 AAA 的信用债占信用债资产

的比例为 50%-100%。

在债券组合的构建和调整上，本基金综

合运用久期配置、期限结构配置、类属资产

配置、收益率曲线策略、杠杆放大策略等组

合管理手段进行日常管理。在严控回撤的基

础上，追求更好表现。

注：具体投资策略详见基金合同，公司可根据实际情况

对以上投资比例进行调整，具体以实际执行为准。

现在是配置中短债的好时机吗？

当前债市走势取决于经济的弱现实与

稳增长政策的强预期之间的博弈，长久期资

产面临较大的不确定性，在中期伴随疫情消

退及基本面修复，还会面临调整的风险；而

受益于货币政策在稳增长和宽信用过程中维

持充裕的流动性，短久期资产预计将继续保

持强势。在资金利率维持低位的情况下，杠

杆套息的收益也较为可观。此外，配置力量

也对短债尤其是短久期信用债形成支撑，年

初以来股市持续下跌，债市波动加大，理财

产品负收益占比与回撤幅度上升，导致配置

资金向短久期资产倾斜，这一点我们可以从

年初以来货币基金规模的大幅扩张和信用债

一级市场的热度提升得到印证，预计在后续

股债均不存在趋势性行情的背景下，这一局

面大概率能够得到持续。从组合配置角度来

看，当前票息策略和杠杆策略显著优于久期

策略，而短债基金的投资策略正好契合，因

此目前来看投资者可重点关注该类型产品。

本基金适合什么样的投资者？

本基金投资门槛低，在严格控制风险和

保持较高流动性的基础上，力争为投资者提

供合理回报。

主要适合以下投资者：

第一类：不满足于货币基金收益，同时

对投资风险持谨慎态度，不愿承担太大波动

的投资者；

第二类：寻求资产配置多样化，希望提

高资产防御能力、降低投资组合风险的投资

者；

第三类：有一定闲钱，希望资金流动性

相对充分的投资者。

注：蔡唯峰，2010 年 3 月 -2012 年 4 月，任 Bloomberg 抵押贷款证券小组金融应用工程师；2012 年 5 月 -2014 年 11 月，任申银万

国期货研究所高级分析师；2014 年 11 月 -2017 年 3 月，任上海银行金融市场部债券与衍生品交易业务副经理；2017 年 3 月 -2021 年

4 月，任中银基金专户投资经理；2021 年 4 月，加入上银基金，2021 年 5 月起担任基金经理。

08BOSC ASSET

VISION OF SHANGYIN

银天下 | 人物

“猪油共振”对三季度通胀的影响

文 | 固定收益部

年初以来，随着俄乌冲突的爆发，海外

通胀压力不断加大，已成为影响欧美央行货

币政策和市场情绪的主要因素；而我国 CPI

温和上行、PPI 延续下行趋势，通胀压力基

本可控。随着猪价持续上涨、国际原油价格

高位震荡，国内三季度的 CPI 同比增速或将

达到年内高点，“猪油共振”带来的通胀压

力变化值得重点关注。

猪价对通胀的影响

根据农村农业部数据，全国能繁母猪存

栏量在 2021 年 6 月达到周期内产能的顶峰

后开始持续下降，今年 3 月以来，猪价持续

反弹，当前生猪价格已小幅反弹超过 20 元 /

kg，猪肉价格反弹到 30 元 /kg 以上，拉长

到跨周期视角来看，这两个价格都属于绝对

8年证券行业从业经历，深耕宏观研究领域，擅长海内外经济

数据分析预测，宏观大势研判精准，直击投资要点。

汤 寰 上银基金固定收益部高级研究员

价格中等偏上的水平，后续猪价继续上涨动

能有限，我们预计下半年生猪价格或在 22

元 /kg 左右波动。主要原因：

1、目前能繁存栏仍然偏高。当前能繁

母猪存栏 4177 万头，虽然比去年 6 月的历

史性高点有近 10% 的去化，但绝对量依然

处于历史较高水平。此外繁育效率持续提升，

冲抵了被去化掉的部分产能。

2、生猪存栏供应依然充裕。当前生猪

存栏约 42400 万头，以生猪育肥一年两栏来

看，年内依然对应了约 8 亿头的生猪供应，

供应端绝对量依然较为充裕。

3、由于小散去化与大厂扩产形成的再

平衡，行业产能出清速度较慢。去年的生猪

养殖行业深度亏损，一定程度上带来了中小

散养殖户的产能去化；与此同时，养殖龙头

在深度亏损的情况下依然保住了 2019-2021

09

年增长的产能，并储备了大量产能，在今年

生猪价格有所反弹后，多数养殖龙头已再次

启动了扩产计划。

4、短期内没有导致猪价超预期上涨的

突发因素。以往几轮猪周期往往伴随一些突

发的猪瘟或政策变动，例如 2006 年蓝耳病、

2010 年仔猪腹泻、2014 年环保政策、2018

年非洲猪瘟，今年到目前为止还没有出现类

似的超预期因素。

原油价格变化对通胀的影响

疫情以来的油价走势可以分为三个阶

段。第一阶段：疫情初期“OPEC+”和美国

页岩油大幅减产，供给减少的同时需求下滑

幅度更大，油价大跌；第二阶段：随着全球

经济恢复，原油需求上升，供给恢复缓慢，

油价开始逐步上行；第三阶段：俄乌冲突加

大供需矛盾，油价再次快速上行，最高升至

140 美元 / 桶，随着海外衰退预期加重，油

价逐步回落至 100-120 美元 / 桶之间。

短期来看，美联储持续加息试图降低

通胀压力，但从历史来看，美联储加息对油

价上涨的抑制效果非常有限，供需才是油价

的决定因素，俄乌冲突及欧美制裁则是重要

变量。在地缘政治的扰动下，油价可能维持

100-110 美元 / 桶左右高位震荡，同时需要

关注衰退导致需求端的变化。

长期来看，油价利空因素较多，油价有

望逐步下行。

利空因素 1：未来原油减产协议执行的

不确定增大。油价大幅上涨，从国家财政视

角考虑，“OPEC”各国维持减产的意愿明

显减弱。

利空因素 2：“OPEC”国家还有一定

增产空间。2021 年 OPEC 闲置产能达到 539

万桶 / 日，据 EIA 披露，2022 年和 2023 年

OPEC 闲置产能将分别降至 308 万桶 / 日和

304 万桶 / 日。相对于 2021 年，“OPEC”

理论上在 2022 年存在约 230 万桶 / 日的增

产空间。

利空因素 3：美国原油产量存在较大恢

复空间。美国原油钻机数自 2020 年 8 月低

点以来已明显复苏，随着页岩油复产的动力

持续增强，产量有望逐步增加。

利空因素 4：海外受通胀和加息影响面

临衰退风险，需求端对油价的支撑将逐步减

弱。

综上，随着猪肉价格进入回升周期，其

过去一年来对 CPI 的压制作用从 6 月开始已

改变为抬升作用。近一段时间食品价格保持

稳定主要依靠鲜菜价格的短期回落。随着汛

期到来，鲜菜价格回升后叠加猪肉的周期性

上涨，食品价格或将存在一定涨价压力。目

前从猪价、油价、CPI 基数以及短期预期来看，

9 月或将是年内通胀高点，中性情形下 CPI

同比增速预计将破 3%；若“猪油共振”较强，

则 CPI 同比不排除接近 4% 的可能。四季度

国内通胀压力将有所缓解，但在 12 月通胀

数据或将再次抬头。

10BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 且听风吟，向上而行

部分产品超额收益同类排名亮眼

固收类产品超额收益成绩单（部分）

同类产品超额收益率排名排名

10

上银基金 2022 年

上半年产品业绩成绩单重磅发布！

BOSC ASSET

同类产品为：债券型 - 主动债券开放型 - 纯债债券型

上银慧添利债券

最近 3 年

(2019.07.01-2022.06.30) 24/958

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 57/1313

前 2%

前 3%

前 5%

最近 5 年

(2017.07.03-2022.06.30) 10/496

行稳致远 长跑健将 公司固收类产品实力强劲

数据来源：海通证券，《基金公司权益及固定收益类资产业绩排行榜 - 纯债类基金绝对收益排行榜》，数据截止时间：2022.6.30，报

告发布时间：2022.7.2，基金管理公司绝对收益是指基金公司管理的主动型基金净值增长率按照期间管理资产规模加权计算的净值增

长率。期间管理资产规模按照可获得的期间规模进行简单平均。纯债类基金包含纯债债券型、纯债债券封闭型、短债债券型基金。

最近五年

(2017.07.03-2022.06.30)

最近三年

(2019.07.01-2022.06.30)

最近两年

(2020.07.01-2022.06.30)

最近一年

(2021.07.01-2022.06.30)

7.54% 4.31%

收益率

29.47%

收益率

12.19%

行业排名 收益率 收益率

1/72

行业排名

17/103

行业排名

14/118

行业排名

24/122

纯债类基金绝对收益排行榜

固定收益类基金超额收益排行榜

●近五年纯债类基金绝对收益排行榜位列第1

●近五年固定收益类基金超额收益排行榜位列第4

●近三年、两年、一年均居于行业前20%

●近一年居行业前20%

数据来源：海通证券，《基金公司权益及固定收益类资产超额收益排行榜 - 固定收益类基金超额收益排行榜》，数据截止时间：

2022.6.30，报告发布时间：2022.7.3，基金管理公司超额收益是指基金公司管理的主动型基金超额收益（基金净值增长率减去业绩比

较标准后的收益）按照期间管理资产规模加权计算的平均超额收益。期间管理资产规模按照可获得的期间规模进行简单平均。固定收

益类基金包括纯债债券型、准债债券型、偏债债券型基金、短债基金、可转债基金和非摊余成本法的封闭债基，不包含货币基金、理

财债基、摊余成本法封闭债基和指数债基。

最近五年

(2017.07.03-2022.06.30)

最近一年

(2021.07.01-2022.06.30)

超额收益率

22.15 %

超额收益率

2.30 %

行业排名

4/97

行业排名

28/142

11

权益类产品超额收益成绩单（部分）

同类产品超额收益率排名

本部分数据来源：海通证券，《基金超额收益排行榜》，数据截止时间：2022.6.30，报告发布时间：2022.7.2，基金超额收益的计算

区间选取自然月份，超额收益计算是指区间基金净值增长率减除该基金业绩比较标准的同区间的收益率后的结果。

11

同类产品为：债券型 - 主动债券开放型 - 纯债债券型

上银聚永益一年定开债券

最近 1 年

(2021.07.01-2022.06.30) 56/1523 前 4%

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 383/1666

前 25%

前 25%

同类产品为：混合型 - 主动混合开放型 - 灵活策略混合型

上银鑫达灵活配置混合

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 326/1666

前 20%

前 20%

最近 5 年

(2017.07.03-2022.06.30) 204/1035

同类产品为：债券型 - 主动债券开放型 - 纯债债券型

上银慧祥利债券A

最近 1 年

(2021.07.01-2022.06.30) 228/1523

前 7%

前 15%

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 91/1313

同类产品为：债券型 - 主动债券开放型 - 纯债债券型

上银慧佳盈债券

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 79/1313

最近 1 年

(2021.07.01-2022.06.30) 178/1523

前 10%

前 6%

前 12%

最近 3 年

(2019.07.01-2022.06.30) 94/958

同类产品为：债券型 - 主动债券开放型 - 纯债债券型

上银聚鸿益三个月定开债券

最近 2 年

(2020.07.01-2022.06.30) 183/1313

最近 1 年

(2021.07.01-2022.06.30) 261/1523

前 9%

前 15%

前 20%

最近 3 年

(2019.07.01-2022.06.30) 82/958

最近 5 年

(2017.07.03-2022.06.30) 260/1035

同类产品为：混合型 - 主动混合开放型 - 灵活策略混合型

上银新兴价值成长混合

12BOSC ASSET BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 向新而生 灿烂前行

上银丰益混合A 基金代码：011504

二季报产品解读

1

数据来源：上银丰益混合 2022 年第 2 季度报告，截至 2022 年

6 月 30 日。基金过往业绩并不预示其未来业绩表现，不构成本

基金业绩表现的保证。

成立以来业绩亮眼 投资组合

2022 年 第 2 季 度 报 告 数 据 显 示，

本基金债券投资占基金总资产的比例为

74.74%，股票投资占基金总资产的比例为

8.00%。

从股票投资组合的行业权重来看，按公

允价值占基金资产净值比例大小排序，制造

业占比最高，为 6.52%，金融业，房地产业，

交通运输、仓储和邮政业，电力、热力、燃

气及水生产和供应业也有少量占比。

12

您的二季报专属解读

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基金经理说

注：上银丰益混合成立于 2021 年 4 月 28 日，其业绩比较基准为中债综合全价指数收益率 ×80%+ 沪深 300 指数收益率 ×20%；

A 类份额 2021 年收益率 / 业绩比较基准收益率为 4.07%/0.94%；C 类份额 2021 年收益率 / 业绩比较基准收益率为 3.78%/0.94%，

成立以来至 2022 年 6 月 30 日收益率 / 业绩比较基准收益率为 5.50%/-0.49%；现任基金经理任职情况：高永 2021.4.28 至今，陈博

2021.4.28 至今。以上数据来源于基金定期报告。

数据来源：上银丰益混合 2022 年第 2 季度报告及 2022 年第 1 季度报告。此数据仅代表 2022 年第 2 季度末本基金的股票、债券投资

比例与持仓情况，并不代表当前股票、债券投资比例与持仓情况，不代表个股、个券推介，也不预示未来股票、债券投资比例与持仓情况。

二季度受疫情影响、外部冲突升级和美联储缩紧货币政策等因素影响，市场风险偏好下降。

大类资产方面，股票和转债市场调整，债券市场上涨。组合逢低积极增加股票和转债仓位，个

券追求安全边际，大幅提升了股票和转债的风险敞口。二季度净值实现了合理增长。展望三季

度，权益市场仍将有结构性机会，系统性风险较低。债券市场因经济企稳，通胀压力逐渐显现，

面临调整压力，组合将继续以短久期高评级策略为主。

2022年第2季度末前10名股票投资明细

（报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序）

序号 股票代码 股票名称 占基金资产净值比例（％） 较1季度排序变化情况

1 600519 贵州茅台 0.45 维持↑

2 603801 志邦家居 0.41 维持↑

3 002415 海康威视 0.35 维持↓

4 000858 五 粮 液 0.33 维持↑

5 002833 弘亚数控 0.32 新增

6 603700 宁水集团 0.32 维持↑

7 600030 中信证券 0.30 新增

8 603298 杭叉集团 0.30 新增

9 600036 招商银行 0.29 维持↓

10 300760 迈瑞医疗 0.28 新增

2022年第2季度末前五名债券投资明细

（报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序）

序号 债券代码 债券名称 占基金资产净值比例（％）

1 092118002 21农发清发02 11.19

2 101754093 17扬城建MTN002 4.62

3 101756013 17宁波轨交MTN001 4.61

4 012103775 21浦发集团SCP004 4.48

5 012103965 21浙资运营SCP002 4.48

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14BOSC ASSET

基金经理说

注：上银慧添利债券成立于 2016 年 3 月 16 日 , 其业绩比较基准为中国债券综合指数收益率，2017 年 -2021 年各年基金收益率 / 业绩

比较基准收益率分别为：2.90%/-3.38%、7.76%/4.79%、5.48%/1.31%、4.20%/-0.06%、5.07%/2.10%，现任基金经理蔡唯峰 2021

年 9 月 23 日至今；历任基金经理许佳 2020 年 11 月 19 日 -2022 年 1 月 26 日，倪侃 2018 年 11 月 2 日 - 2021 年 2 月 2 日，谢新

2017 年 1 月 4 日 -2018 年 -4 月 13 日，楼昕宇 2016 年 3 月 16 日 - 2018 年 11 月 2 日。以上数据来源于基金定期报告。

数据来源：上银慧添利债券 2022 年第 2 季度报告，截至 2022 年 6 月 30 日。此数据仅代表 2022 年第 2 季度末本基金的债券投资比

例与持仓情况，并不代表当前债券投资比例与持仓情况，也不预示未来债券投资比例与持仓情况。

二季度债券市场整体下行，4 月疫情期间经济受到较大影响，央行采取较为宽松的货币政策，

流动性充裕，资金价格偏低，债券收益率快速下行，5 月延续该行情，6 月后疫情缓解，复工复产，

国内经济预期环比改善，同时市场杠杆较高，资金价格有一定上行，利率波动加大。本基金采取

适度偏高的久期和略偏高的杠杆，本轮行情受益较大，后续本基金将在严控信用风险的情况下合

理挖掘信用的投资价值，根据基本面择机管控久期风险，目标是获取净值合理增长。

上银慧添利债券 基金代码：002486

数据来源：上银慧添利债券 2022 年第 2 季度报告，截至 2022

年 6 月 30 日。基金过往业绩并不预示其未来业绩表现，不构成

本基金业绩表现的保证。

2022年第2季度末前五名债券投资明细

（报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序）

序号 债券代码 债券名称 占基金资产净值比例（％）

1 190305 19进出05 12.98

2 190210 19国开10 10.28

3 140205 14国开05 9.80

4 2128048 21民生银行02 7.26

5 2080192 20义乌经开债 3.49

短中长期业绩亮眼 投资组合

2022 年 第 2 季 度 报 告 数 据 显 示，

本基金债券投资占基金总资产的比例为

94.46%，资产支持证券投资占基金总资产的

比例为 5.51%。

从债券品种分类来看，按公允价值占

基金资产净值比例大小排序，金融债券占

比 最 高， 为 75.38%（ 其 中， 政 策 性 金 融

债 占 46.87%）； 其 次 是 企 业 债 券， 占 比

23.33%；第三是中期票据，占比 20.06%；

第四是同业存单，占比 7.07%。

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 向新而生 灿烂前行

14BOSC ASSET

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上银价值增长3个月持有期混合A 基金代码：013284

数据来源：上银价值增长 3 个月持有期混合 2022 年第 2 季度

报告，截至 2022 年 6 月 30 日。基金过往业绩并不预示其未来

业绩表现，不构成本基金业绩表现的保证。

成立以来业绩亮眼 投资组合

2022 年第 2 季度报告数据显示，本基金

股票投资占基金总资产的比例为 56.88%，

债券投资占基金总资产的比例为 18.68%，

银行存款和结算备付金合计 22.71%。

从股票投资组合的行业权重来看，按公

允价值占基金资产净值比例大小排序，制造

业占比最高，为 43.24%，其次是金融业，

为 12.60%，租赁和商务服务业、科学研究

和技术服务业也有一定占比。

2022年第2季度末前10名股票投资明细

（报告期末按公允价值占基金资产净值比例大小排序）

序号 股票代码 股票名称 占基金资产净值比例（％） 较1季度排序变化情况

1 600519 贵州茅台 7.99 维持↑

2 000858 五 粮 液 6.76 维持↑

3 600036 招商银行 5.46 维持↓

4 000333 美的集团 5.30 维持↑

5 601888 中国中免 4.53 维持↑

6 601398 工商银行 4.42 维持↑

7 603816 顾家家居 3.98 维持↑

8 688036 传音控股 3.44 维持↑

9 000568 泸州老窖 3.19 维持↑

10 603365 水星家纺 3.14 维持↑

数据来源：上银价值增长 3 个月持有期混合 A2022 年第 2 季度报告及 2022 年第 1 季度报告。此数据仅代表 2022 年第 2 季度末本基

金的股票、债券投资比例与持仓情况，并不代表当前股票、债券投资比例与持仓情况，不代表个股推介，也不预示未来股票、债券投

资比例与持仓情况。本基金每份基金份额最短持有期限为 3 个月，因此，对于基金份额持有人而言，存在投资本基金后，3 个月内无

法赎回的风险。

基金经理说

注：上银价值增长 3 个月持有期混合成立于 2021 年 12 月 20 日，其业绩比较基准为沪深 300 指数收益率 ×50%+ 中证综合债指数收

益率 ×50%，C 类份额成立以来至 2022 年 6 月 30 日收益率 / 业绩比较基准收益率为 4.61%/-3.52% ；现任基金经理赵治烨、陈博

2021 年 12 月 20 日至今。以上数据来源于基金定期报告。

报告期内国内疫情反复，加大经济下行压力；俄乌冲突带动全球大宗商品价格高位运行，

压缩制造业利润；美联储加快加息缩表进程，收紧市场资金。随着国内疫情形势逐步缓和，疫

情防控方案不断优化，在咬定全年发展目标不放松的背景下，宏观政策预计将进一步发力，经

济有望进一步快速修复。受政策推动的稳增长方向和盈利预期改善的行业表现相对较好，我们

相信后续稳增长、稳消费逻辑将持续兑现。本基金致力于找到护城河较高、管理层与商业模式

优秀、竞争格局透明良好、内在价值不断增长并且可持续给予股东高回报的企业，并在合理的

价格下长期持有。

15

16BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 向新而生 灿烂前行

A：015391 C：015392

A：007393 C：014113

上银新能源产业精选混合发起式

上银未来生活灵活配置混合

关于新能源

关于消费

3 月本土疫情反复，受市场情绪和企业业绩

担忧的影响，新能源行业整体有所回调。4 月 29

日政治局会议明确动态清零与稳增长并非矛盾对

立，而是协同统一的总基调后，疫情预期向好，

叠加新能源利好政策频出背景下，板块整体取得

较大反弹。二季度下旬重点聚焦此前受长三角供

短期看，疫后重建对应着物流、制造、贸易、消费各领域的修复线索：一是物流的修复，

供应链的梗阻将率先打通；二是制造业和贸易的修复同步发生，聚焦上海制造的优势产业和中

国供给的全球优势科目；三是消费、出行、家具装修等消费需求的恢复。后续投资重点主要聚

焦两个角度：从“居民自发修复”的角度，聚焦上海消费更为聚拢的部分可选消费行业或存在

结构性的“补偿性消费”；从“政策驱动”的角度，关注近期促消费政策结构发力及地产稳增

长受益的消费领域。

施

敏

佳

陈

博

赵

治

烨

基

金

经

理

基

金

经

理

基

金

经

理

应链影响较大的新能源车产业链。展望三季度，本基金将持续挖掘估值合理的长期景气赛道中

的优秀公司，重点关注新能源车的上游资源、中游材料和电池；光伏中的组件、逆变器、硅料；

以及智能汽车等领域内的优质成长股。

16BOSC ASSET

三大热议赛道，基金经理怎么看

权益投资二季报运作分析（部分）

2

17

上银医疗健康混合 A：011288 C：011289

关于医疗

2022 年一季度受国内外新冠疫情肆虐影响，

新冠产业链（新冠检测、新冠药及配套产业链）

表现最好，二季度随着国内疫情逐步得到控制以

及整体市场的回暖，疫情复苏板块领跑市场，包

括消费医疗（眼科产业链、医美、 牙科、疫苗）、

药店、有国产替代逻辑的器械板块等。目前，医

杨

建

楠

基

金

经

理

药板块整体估值水平约 26 倍 PE（数据来源：Wind），基金仓位依旧处于较低水平，且行业

政策逐步趋于稳定，配置价值显现。

本基金坚持以长期回报为初心，在符合时代发展方向、具备高景气度的子行业中优中选优，

挑选空间大、壁垒高、政策免疫、管理优秀、进化能力强的公司进行长期投资，也会关注在科

创板涌现的具有新技术、新商业模式的公司。在组合构建上，秉承适度分散的原则，控制回撤，

力争为投资者创造长期、合理的回报。

以上运作分析数据来源分别为：上银新能源产业精选混合发起式、上银未来生活灵活配置混合、上银医疗健康混合的 2022 年第 2 季度

报告。公司对相关信息的完整性和准确性不做保证，相关分析意见基于对历史数据的分析结果，相关意见和观点未来可能发生变化，

内容和意见仅供参考，不构成任何投资建议。基金定期报告的完整版可在上银基金管理有限公司官网（http://www.boscam.com.

cn）查阅。

基金有风险，投资需谨慎。投资人购买基金时应详细阅读基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等法律文件，充分认识基金的风

险收益特征和产品特性，并根据自身的投资目标、投资期限、投资经验、资产状况等因素选择与自身风险承受能力相匹配的产品。基

金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金产品存在收益波

动风险，基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩和其投资管理人员取得的过往业

绩并不预示其未来表现，也不构成基金业绩表现的保证。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。

17

18BOSC ASSET

新能源乘风，各细分赛道投资机会如何看？

11.5年证券行业从业经历，其中6.7年投资经

验，4.8年研究经验

深耕新能源相关板块研究，能力圈覆盖广：

新能源、高端制造、机械、电子计算机、

化工、建材等行业

对自下而上挖掘成长风格标的有较深入的理解

文 | 权益投研部

上银新能源产业精选混合发起式 施敏佳 基金经理

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市场观察 | 固收

新能源板块近期震荡幅度加大，原因是？

新能源板块本轮上涨启动于 4 月底。4

月 26 日，中央财经委员会第十一次会议召开，

4 月 27 日，上海新增病例自 4 月 4 日破万

之后首次降至万例以内，政策面和基本面的

拐点开始出现。

数据来源：Wind，2022.1.1-2022.7.18。指数过往业绩并不预示

其未来表现，不代表具体产品实际收益情况，也不代表本基金

的未来表现。

中证新能指数VS沪深300今年以来走势图

19

随后，上海汽车产业链逐步复工复产，

国家不断出台针对汽车市场的消费刺激政

策，终端销量数据得以持续超预期恢复，强

劲的需求基本面推动新能源汽车板块指数连

续上涨，这使得市场对产业链上市公司业绩

产生乐观预期。

最近几周，由于此前短期涨幅较大，同

时大盘出现回调，因此近期板块震荡加剧。

当前正值 2022 年中报披露期，新能

源相关上市公司业绩预报如何？

据中汽协数据，2022 年上半年中国新

能源车市场共达成 260 万的零售销量，同比

增长 120%。电动车产业链中报情况普遍延

续了同比高增长，据中金公司统计，2022

年上半年新能源汽车产业链业绩同比增长

296.3%，中位数为 103.2%，整体板块延续

高增长。与此同时，结构上也出现了变化，

上游锂资源板块由于锂价同比大幅上涨，享

受量价齐升，受益明显。

近期，部分光伏上市公司也开始陆续披

露中报业绩预告，从当前预告披露情况看，

产业链靠上游的环节整体表现较佳，比如供

给持续紧张的硅料、石英砂和硅料瓶颈导致

盈利周期拉长的硅片、大尺寸 PERC 阶段性

紧缺带来盈利修复的电池片等环节。此外，

能源危机和俄乌冲突刺激欧洲电价上涨，推

动了户用储能需求爆发，欧洲户用储能业务

含量高的厂商在上半年增速较快。

美国通胀数据再次走高，引发市场对

美联储加息的新一轮预期，下阶段是

否会对 A 股成长板块造成压力？

5 月份以来欧美股市表现较为疲弱，A

股走出独立行情，强势反弹。

7 月 13 日， 美 国 披 露 6 月 CPI 同 比 增

9.1%，前值 8.6%，市场预期 8.8%；季调后

CPI 环比增 1.3%，前值 1%，市场预期 1.1%，

CPI 同比和环比均超市场预期，使得市场对

美联储加息和海外衰退预期有所升温，后续

A 股市场是否能继续维持独立行情可以从两

个角度思考：

短期来看，美联储加息带来外资流出

压力，恐慌情绪或对 A 股有一定传导，根据

2012、2016、2019 年中国经济短周期触底

后 A 股与海外市场的相关关系的复盘数据，

我们发现国内经济在未见拐点之前，受海外

市场波动影响较大，而在见到拐点进入磨底

期后，A 股与海外市场的相关性会减弱，将

表现为“以我为主”的波动状态，随着疫后

经济基本面复苏开启，海外加息负面影响有

望减弱。

中长期来看，市场存在经济大衰退的忧

虑，宏观评估角度看，美国经济衰退甚至硬

着陆的可能性在上升，A 股在此环境下难免

会受到较大的冲击。复盘历次美国经济正式

衰退期间美股与 A 股的表现可以发现，A 股

往往从美国经济正式进入衰退前的一个季度

开始下跌，跌幅在此时相对较大，但往往先

20BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 固收

如何看待当前新能源车赛道的估值及

后续发展空间？

去年四季度以来，受宏观经济影响，市场

风险偏好降低，新能源汽车板块估值持续走低，

截至 2022 年 6 月 20 日，CS 新能车指数估值

分位处于近 2 年来后 6% 的位置水平。

区别于新能源车上一轮补贴拉动引发的高

增长，本轮高增长源于电动车从续航到充电到

智能化全方位产品力的提升，非限购城市 / 购

车自用的占比逐渐增大，这证明了消费者对新

能源汽车的认可。在“碳达峰”目标和“碳中和”

愿景下，交通部门出台了多种手段促使车企减

于美股出现反弹。因此，A 股行情要在美国

经济正式进入衰退的情况下仍做到“以我为

主”的独立行情，一般需要国内强政策的支

撑，使得中国基本面能先于美国恢复。

7 月 8 日，美国公布 6 月非农数据：美

国 6 月新增非农就业 37.2 万人，略低于前

值 39 万人，大幅高于预期值 26.8 万人，失

业率连续 4 个月维持在 3.6%，整体大超市

场预期。客观而言，当前美国经济基本面仍

有支撑，距离正式衰退尚有距离，A 股仍可

维持以我为主的趋势，在单边主义、保护主

义上升的挑战下，经济结构转型、高质量发

展、深化供给侧改革、科技自立自强更可能

是政策扶持重点，成长股表现有望继续占优。

进入三季度后，投资者需重点关注预期

的验证和景气度的持续，成长板块的不同赛

道可能出现分化。考虑到下半年经济复苏斜

率的不确定性，可筛选出政策推动和需求确

定较强的板块，以及与国内经济总需求关系

不大、后续可以延续高景气、确定性较高的

to G 板块。

新能源车

排甚至转型。因此，本轮新能源汽车是高质量

增长。

在合适的时机买入并长期持有优秀的公

司，盈利增长和货币增发会利好长期胜率。长

期来看，能源革命的逻辑没有动摇，新能源车

赛道值得长期关注，在估值回归至合理水平时

布局新能源汽车，对于有长期资金配置需求的

投资者来说是颇具性价比的选择。

展望三季度，新能源车销量预计怎么

样？全年能否达到此前的目标？

3 月全国新能源汽车零售销量 44.5 万辆，

21

同比增长 137.6%，环比增长 63.1%；受疫情

影响，4 月全国新能源汽车销量 28.2 万辆，同

比增长 78.4%，环比下降 36.5%；5 月以来，

随着长三角供应链和主机厂的复工复产，新能

源汽车销量出现恢复式增长。

进入下半年，汽车逐步走入旺季，三四

季度销量或有望持续走高，随着新车型放量叠

加地方补贴向新能源汽车倾斜，三季度有望实

现 150-160 万辆的销量水平，四季度有望实现

170-180 万辆的销量水平，全年有望达 550-580

万辆的水平。销量上来看，疫情对新能源汽车

行业的影响或集中体现在二季度，从全年维度

来看，依旧有望保持较高增速。（数据来源：东吴

证券）

后续比较看好新能源车的哪些环节？

后续来看，成长是主旋律，紧缺是关键词。

“成长”来看，电池环节是成长能见度较

好的环节，新能源汽车行业逐渐发展到新产品

迭代加速和软硬件快速进步的阶段，新车型新

平台定点将接踵而至，电池优秀企业预计将在

国内国外加速斩获客户，取得优异的市占率；

短期来看，电池企业与主机厂价格联动定价模

式将生效，我们有望看到电池企业的利润反转。

进而言之，与主机厂和电池厂形成深度绑定的

材料供应商也将受益于需求量的提升。而要做

到高质量的成长，除了“量”的跃进，“利”

的维度同样是重要指标，其中重要做法是向上

游延伸布局要利润，这是许多前驱体企业、负

极企业和电解液企业正在做的事情；此外，隔

膜环节的“成长性”体现在海外高价值客户占

比提升和自身高利润产品结构占比提升。

“紧缺”来看，预计到 2023 年，曾经紧

缺的多个环节或将得以缓解。但受制于项目开

发节奏，锂资源或将持续紧张。高昂的锂价一

定程度上吸引了产业界快于预期的资本开支，

2023 年锂资源供给预计将宽于今年，但矿产资

源开发难度大、时间长，同时伴随环保、民族

和政治问题，2023 年规划的诸多绿地项目的落

地还存在不确定性，若不能如期落地，2023 年

锂价仍将维持高位水平。在锂价景气周期内，

锂盐企业有望维持相对可观的收益，拥有锂资

源布局的企业将享受超额利润水平。

22BOSC ASSET

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市场观察 | 固收

对锂电池行情怎么看？

2020 年下半年以来至今，锂盐价格从 5

万大幅上涨到 50 万，原因是锂资源的需求快

速提升，核心在于上一轮周期中锂价超跌导致

全球产能出清，资本开支停滞，2020 年下半年

以来，面对全球突然起量的锂资源需求，供给

层面短缺，导致锂价大幅上涨。

短期来看，4 月因疫情影响，需求端受到

明显抑制，供给端受影响不大，西北部地区受

疫情对光伏行业的影响大吗？

总体而言，疫情对光伏行业景气度的冲击

不大，只是对厂商的物流、价格、成本等带来

较大扰动。疫情的影响主要分为供给端和需求

端。

（1）需求端：根据国家能源局数据，

2022 年一季度光伏装机以分布式为主，新增装

机 13.21GW，同比增长 147.87%，其中分布式

光伏新增装机为 8.87GW，占比为 67%，集中

式电站装机由于组件价格和季节性等因素开工

锂电池

光伏

天气转暖影响产能继续爬坡，国家层面打击锂

金属贸易商囤积居奇等因素，致使锂价出现小

幅回落，电池级碳酸锂跌至 45 万 / 吨附近，

随着 5 月复工复产延续，下游需求逐渐好转，

产业链备货需求重新启动，叠加正极材料产能

密集投产，锂价有阶段性上行的动力，短期碳

酸锂价格有震荡向上的空间。锂电池目前仍是

新能源电池的顶梁柱，在各地政府密集的补贴

政策与各大车企推陈出新的共同作用下，有望

继续引领往后一段时间的行业潮流。

较少，预计集中式电站装机释放主要集中在下

半年。3-5 月份疫情对集中式需求影响有限，

略微影响部分地区分布式装机节奏，5-6 月份

疫情逐步缓解后，对整个二季度国内装机冲击

较小。此外，二季度海外（尤其是欧洲等地区）

的光伏总需求旺盛，全球装机需求受国内疫情

政策影响相对较小。

（2）供给端：光伏产业链集中于长三角

地区，疫情短期影响了供应链物流，材料进厂

和组件出厂速率均受到影响，组件厂出于断供

担忧加大采购力度会在一定程度上推高辅材价

23

格；生产方面除部分企业的东部局部工厂阶段

性停产外，其他基地进行封闭生产，整体生产

端受影响较小。

光伏行业的中长期前景如何？

从大环境看，目前加快发展可再生能源

发电已经成为全球共识。中国光伏行业协会发

布的《2021 年光伏行业发展回顾与 2022 年形

式展望》报告指出，截至 2021 年 11 月，全球

177 个国家（占比 90%）正考虑净零目标。其中，

9 个国家已经实现零排放，16 个国家将净零目

标写入法律，21 个国家声明或承诺达到净零，

净零排放达成的主要途径之一便是发展可再生

能源发电。

IRENA（国际可再生能源机构）在《2022

年世界能源转型展望》中指出，为实现控制全

球变暖的目标，到 2030 年，光伏在发电量中

占比上升到约 20%，对应 2030 年全球光伏累

计装机量将达到 5200GW，较 2020 年（累计

装机约 800GW）增加超 4400GW，年均装机约

440GW；到 2050 年，可再生能源在发电量中

占比提升至 80-90%，其中光伏在发电量中占

比提升至 30% 以上，对应 2050 年光伏累计装

机达到 14000GW，约为 2020 年累计装机量的

20 倍。

根据 IEA（国际能源署）在 2021 年 6 月

发布的《全球能源行业 2050 净零排放路线

图》：（1）路径要求未来 10 年迅速扩大光伏

和风电装机，2030 年之前光伏每年新增装机

630GW；（2）2050 年电力将占能源消费总量

的近 50%，近 90% 的发电来自可再生能源，

风能和太阳能光伏发电合计占近 70%，而太阳

能将成为最大的能源来源，占能源供应总量的

五分之一。到 2050 年，太阳能光伏装机将是

现在的 20 倍。

结合上述两个数据来源，2021-2030 年光

伏年均装机大致目标约在 500GW 上下，2030

年光伏在总发电量中占比约 20%；2050 年光

伏累计装机约在 14000GW 以上，约为 2020 年

累计装机量的 20 倍，光伏发电量占总发电量

约 30%-40%。

24BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 固收

风电领域主要看好哪些环节， 目前的

估值和空间如何？

基本面角度：首选海缆环节，需求端海风

赛道地方补贴接力国补，海风长期景气度较高，

产品端深远海、大型化趋势下产品结构升级，

行业格局方面，技术、设备、码头等要素构筑

较高壁垒；次选轴承环节，主要受益于国产替

代和产品结构改善带来的盈利提升。

弹性角度：首选铸锻件头部企业，有短期

原材料降价和年度长协涨价落地带来的盈利改

善，也有近期强化的出口逻辑；其次是塔筒环

风电

节，塔筒出海壁垒相对更高，主要体现在反倾

销税、业绩良好和码头等方面。

风机环节：预计风机厂商表现将有所分化，

主要关注订单结构、供应链整合能力、风机平

台化建设能力。如果风机厂订单结构较差（比

如都是低价订单），则存在降本速度跟不上交

付价格下降速度从而导致盈利被压缩的风险。

估值层面：海缆相对合理估值约 25-30 倍，

其他零部件 20 倍左右，风机约 15 倍。2022

年上半年风电装机不多但招标量大，主要装机

将集中在下半年，预计下半年整体行业将呈现

量利双升的高弹性局面。

25

半导体行业受疫情影响大吗？

半导体行业出现结构分化，部分细分行业

如消费电子领域，业绩压力较大。

（1）在供应链被打乱的情况下，议价能

力和订单集中度都会掌握在大厂手中，产业大

概率呈现强者恒强现象，议价能力弱的企业将

面临更大的业绩压力，可能不会再像 2021 年

行业全面上行。

（2）半导体产业链利润向上分配的现状

依然明显。相对来说，上游设备、材料厂商的

业绩确定性更强。

目前来看，复工复产后可能出现集中下

单、回补库存的短单急单效应，对三四季度业

绩或有较大提升。但短单急单主要集中在 IGBT

（绝缘栅双极型晶体管是能源变换与传输的核

心器件，光伏和风电逆变器的核心器件）、车

规 MCU（车辆控制的核心器件）等短料上。

半导体

施敏佳：2011 年 1 月至 2013 年 6 月任东方证券研究所分析师；2013 年 6 月至 2021 年 1 月任海富通基金管理有限公司股票分析师、

基金经理（2015 年 10 月至 2021 年 1 月）等职务；2021 年 2 月加入上银基金，2021 年 6 月起担任基金经理。

26BOSC ASSET

MARKET OBSERVATION

市场观察 | 固收

上半年多地出现较大规模疫情，地产开

发主体接连陷入财务困境并直接影响整个地

产产业链，在这些超预期突发因素的冲击下，

我国经济面临的宏观形势愈发复杂严峻，需

求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力进一

步增大，二季度 GDP 仅同比增长 0.4%，其

他主要经济数据明显走弱。

一是社零数据下滑。上半年社会消费品

零售总额同比下降 0.7%，特别是餐饮收入

受疫情影响下滑明显，同比下降 7.7%。

二是地产疲弱使得固定资产投资增速减

缓。上半年全国固定资产投资同比增长 6.1%，

房地产持续低迷，地产开发投资下降 5.4%。

三是保就业压力仍然较大。上半年全国

城镇新增就业 654 万人，全国城镇调查失业

率平均为 5.7%，高于 5.5% 的目标水平，其

中 16-24 岁人口调查失业率为 19.3%，年轻

人就业压力明显加大。（数据来源：国家统计局）

基建方面，去年 12 月召开的中央经济

工作会议明确要求 2022 年“政策发力适当

靠前”，今年地产专项债发行节奏明显加快，

上半年已经基本完成全年新增地方专项债的

发行，基建投资增速有明显回升。但从水泥、

沥青、螺纹钢等高频数据来看，基建项目落

地进度不及预期，主因是疫情导致多地项目

开工、施工停滞，基建在上半年“托底”经

济的效果并不明显。

出口方面，上半年仍然展现出较强的韧

性，受疫情影响，4 月出口同比增速跌至 3.7%，

随后在 5-6 月快速恢复，上半年出口同比增

速仍然达到 14.2%，为二季度 GDP 实现正增

长提供助力（数据来源：海关总署）。出口

偏强的原因，一方面是上半年欧美需求旺盛，

零售补库需求和汽车需求对国内出口形成提

振；另一方面是海外通胀走高，商品价格高企，

涨价效应也导致出口金额持续增长。

1 上半年国内经济回顾：疫情反复，经济承压

文 | 固定收益部

| 宏观视野 |

三季度债市展望

26BOSC ASSET

27

上半年基建整体表现不及预期，但当前

基建项目储备较充足、项目资金充裕，三季

度有望快速形成实物工作量。一方面，各地

均把重大项目投资作为扩大有效投资、稳定

经济增长的重要抓手，地方政府早在去年就

开始进行项目储备，大型建筑类央企新签合

同金额同比增速持续上行，基建项目储备情

况要好于 2021 年；另一方面，财政部发布

数据显示，6 月新增专项债发行近 1.4 万亿，

随着资金投放到项目上，7 月和 8 月的基建

投资增速预计还将进一步上行，同时有望带

动上下游行业及就业的恢复。因此，三季度

基建有望加速发力，为经济增速反弹形成有

力保障。

此外，从政策表态上来看，6 月底的国

常会决定，运用政策性、开发性金融工具，

通过发行金融债券等筹资 3000 亿元，用于

补充重大项目资本金或为专项债项目资本金

搭桥。中央财政予以适当贴息。而国务院印

发的《扎实稳住经济的一揽子政策措施》亦

强调“加大金融机构对基础设施建设和重大

项目的支持力度。政策性开发性银行要优化

贷款结构，投放更多更长期限贷款；引导

商业银行进一步增加贷款投放、延长贷款期

限……”。从上述政策来看，若通过政策性

开发性金融工具补充重大项目资本金，无疑

将进一步支持重大项目建设；若通过政策性

开发性金融工具为专项债用作项目资本金搭

桥，也将进一步提高专项债资金杠杆，扩大

地方财政乘数效应。

总的来看，上半年疫情对居民生活和社

会运转形成明显的制约，打破了本轮经济原

有的增长路径。除了对服务业的直接影响之

外，疫情导致居民消费和企业投资的意愿不

足，基建则是三季度较为确定的实现稳就业、

稳增长的重要抓手。

2 宏观经济环境展望：三季度基建是核心抓手，发力可期

进入三季度，随着经济企稳和通胀上行，

债市面临的调整压力在加大。一是经济进入

小复苏的趋势较为确定，随着疫情得到控制，

各类稳增长政策以及基建加速发力，经济也

将逐步回暖；二是通胀压力逐步显现，随着

猪价回升、油价高位震荡，在基数影响下三

季度 CPI 同比增速持续上行，预计将突破 3%。

央行当前首要目标仍是侧重于维持宽松流动

性、降低融资成本以助力经济恢复，偏宽松

的货币政策决定债市调整幅度有限。不过市

场利率向政策利率回归的压力仍然存在，因

此预计三季度债市仍将维持区间震荡格局，

需特别警惕震荡中枢上移的风险。

3 债市：三季度债市波动中枢或将上移

28BOSC ASSET

OPPORTUNITY

机遇长投人生 | 您愿意为几十年后的养老提前做准备吗？

文 | 《上银财智》编委会

BOSC ASSET

在人口加速老龄化、养老金替代率逐年下降的大背景下，“养老要提前规划”这

一点已经成为相当多人的共识。

养老规划是一笔投资未来的理财，需要借助工具与专业机构的力量进行。我们欣

喜地看到一批未雨绸缪的 80 后、90 后，已经把“养老投资”提上了日程。养老要靠谁？

未来的退休金从哪里来？养老到底需要准备多少钱？……为了实现优雅地老去，许多

与之关联的养老问题仍需要被解答。为了让大家更系统地了解“养老投资”，本期推

出的《长投人生》投教专栏，将用丰富有趣的图文为您全方位解读养老投资，助力您

的“长投人生”！

“老吾老以及人之老”，自古以来，我国就有尊老爱老的传统美德，养老乃国之

大事，可是，没有退休金的古人靠什么养老呢？如今的养老体系又是如何演变而来的？

周朝开始出现初具规模的养

老制度 ,“八十者，一子不从政；

九十者，其家不从政”，意思是如

果家中有 80 岁以上的老人，儿孙

中可以有一人不服徭役；如果家中

有 90 岁以上的老人，则全家都可

以不服徭役。

第

1

话

中华上下五千年，古人们靠啥攒的养老钱？

洞察我国“养老”史

29

秦朝倡导以法治国，以吏为师，不仅社会各阶层提倡

尊老、敬老的行为，还从律法上严惩不孝行为。

汉代出现了中国最早的“老年人保护法”，规定 70

岁以上老人应该享受的生活和政治待遇。汉朝推行“以孝

治天下”的孝道，汉律规定不赡养老人者，要被处弃市之刑，

对父母、祖父母等长辈不敬也是重罪。

80 岁以上的老人，皆由朝廷授予王杖，为了保证王杖

的权威性，汉朝还出台了相应的法规。

赋税方面，汉朝规定年满 56 岁的老人可免征赋税，

年满 60 的鳏寡老人在市场上做买卖，不用收租税。除了

减免赋税，朝廷每年还会直接给民间老人（庶老）发放食物。

此外，汉朝选拔人才制度的察举制把孝作为选拔官吏的标

准之一。

魏晋南北朝时期，养老制度出现了新的突破。如北

魏，首创了“存留养亲”制度，即对某些犯人进行特赦，

以确保家庭养老的实现，此制度一直影响到晚清。

唐代除了继承汉代给老人“赐杖”“免税”等诸多

做法，还曾有过一项“补给侍丁”制度，其内容是 80

岁以上的老人，政府为他安排一个照料的人，90 岁以

上的安排两个人，百岁以上的安排 5 个人。

唐代甚至还有“精神养老”，意思是奉养父母时要

和颜悦色，不能让老人不开心。

公元 521 年，中国有了历史上第一家由政府开办

的“养老院”——南朝的梁武帝命令设立“独孤院”，

专门收养老人和孤儿。从此，中国的养老院开始制度化。

到唐朝，这样的养老机构已被推广。但真正让“养

老院”这种养老方式流行起来的是宋朝。

30BOSC ASSET BOSC ASSET

明朝责令各州县设立“养济院”

收养孤老残疾之人，对救助对象、

救助办法以及经费来源，均给予详

细规定，并将其载入《大明律》。

赐予老人官爵或匾额，免除老人及

其家庭成员赋税、差役负担，对老

人予以财政补助。官员退休后，朝

廷通过发放“养老金”，保障年老

退休官员的生活。

此外，清朝继续开办“养济院”

和“施棺局”。据记载，光绪年间

的某一年，仅广东一省的养济院，

就花费了白银近 1.7 万两。

从上世纪 50 年代开始，我国养

老保险制度经历了 70 多年的变迁，

从国家保险模式到统筹保险模式，

再到养老金并轨和个人养老金框架

的初步建立，养老制度处于持续改

革和发展之中。

目前，我国 60 岁及以上老年人

口超过 2 亿人，未来社会老龄化程

度还会加深。跟发达国家完善的养

老金体系相比，我国养老金三大支

柱结构明显失衡，当前体系以第一

支柱为主，第三支柱发展时间较短，

整体规模及覆盖率均较小。在人口结

构转型、老龄化进程加快的背景下，

我国养老金未来收支缺口或将持续

扩大。

OPPORTUNITY

机遇 | 养老

中国古代社会重视“孝道”，

政府在家庭养老的基础上，积极参

与完善养老制度，最终在全社会形

成了一种爱老敬老的社会氛围。

进入现代以后，我国国情进一

步变化，养老制度也开始出现变革。

31

什么是养老三支柱？

简单来说，“养老三支柱”指的是在我

国养老的三种主要形式。

三支柱各有什么特征？

这是一项单位福利制度，经常作为员

工 / 职工福利出现，但目前覆盖率窄，仅为

5.59%（覆盖率 = 第二支柱覆盖人数 / 第一

支柱覆盖人数）。另外，因为每个人的风险

偏好不一样，所以第二支柱也无法满足每个

人的多样化需求。

第

2

话

每个月都交养老金，但还不懂养老体制？

养老三支柱，究竟是个啥？

我国的基本养老保险已经是目前世界上

最大的养老金计划，覆盖 10 亿多人。但受

企业税负制约和人口老龄化加速影响，养老

金第一支柱带来的财政压力也与日俱增，并

且，基本养老保险作为我国政府为全民提供

的基础福利，目前来看不足以维持或提高我

们的老年生活质量，如果我们想要过上有品

质的老年生活，仍然需要其他资金来源。

32BOSC ASSET

主要方式包括商业养老保险 、养老目标

基金等金融产品。目前覆盖率很低，而反观

美国，第三支柱占比高达 35%（数据来源：

兴业证券）。目前，我国养老第三支柱主要

的投资品种有商业养老保险、养老 FOF 基金

以及其他养老理财产品。

4 月 21 日，国务院办公厅印发《关于推

动个人养老金发展的意见》明确指出，个人

养老金账户资金可用于购买符合规定的银行

理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金

等金融产品，且有望享受税收优惠政策。

OPPORTUNITY

机遇 | 养老

第

3

话

退休后能拿多少养老金，

你心里有数吗？

3 分钟搞懂“养老金替代率”

截至 2021 年，以 2020 年全国规模以上

企业就业人员月平均工资 6654 元为基数，

人社部公布的企业职工月人均养老金约为

2900 元，养老金替代率为 43.6％。（数据来源：

国家统计局、人社部）

以上数据和我们关系密切，但首先要搞

懂什么是“养老金替代率”。

养老金替代率，是指劳动者退休时的养

老金领取水平与退休前工资收入水平之间的

比率。

6 月 24 日，证监会进一步就《个人养老

金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行

规定（征求意见稿）》向社会公开征求意见，

其中指出在个人养老金制度试行阶段，投资

者的个人养老金账户可以投资有一定规模优

势的养老目标基金，未来可投资产品范围或

进一步扩大，满足更多样化的投资需求。同

时，通过个人养老金账户投资的基金份额可

享有费率优惠。政策的持续落地意味着“通

过公募产品丰富养老投资选择”的时代或将

到来。为了保证退休后的生活水平，我们是

时候开始规划自己的养老投资啦！

33

目前我国养老金替代率仅为 43.6%，不

到 50%，这算什么水平？

国际劳工组织 1994 年发布的《社会保

障最低标准公约》指出：55% 是养老金替代

率的警戒线，养老金替代率低于 55%，退休

生活水平将会严重下降，保障基本生活都成

问题。而世界银行报告曾指出，养老金替代

率低于 70%，退休后的日子就会过得紧巴巴。

从全球范围来看，养老金替代率下降一

直困扰着各个国家。在很多福利政策相对完

我国基本养老金采取现收现付制，就

是用劳动人口缴纳的部分费用来支付退休

人员的养老金。

以前我们没有感受到退休金的紧张，

是因为以前中国的人口红利，交养老金的

人多，领退休金的人少。

可是现在我们已经进入了老龄化社会，

同时人均寿命在增长，交养老金的人少了，

领退休金的人越来越多，钱就开始不够用了。

于是，为了让大家都能领到养老金，替代率受此影响下降了。而随着老龄化的加剧，

当 90 后、00 后退休领养老金的时候，养老金替代率很可能比现在还要低。

问 20 多年间，我国的养老金替代率下降了 30% 以上，

原因是什么？

善的国家，仍然出现了养老金替代率下降的

现象。

全国政协外事委员会主任、财政部原部

长楼继伟曾在 2020 年全球财富管理首季峰

会上介绍，在养老金制度建立已久的国家中，

美国和加拿大“第一支柱”替代率在 30%-

40% 之间，欧洲高福利国家“第一支柱”替

代率高，多为 50%-60%。

回溯过去，我国的养老金替代率并不是

一直这么低的。

我们应该如何替自己的养老生活好好筹划呢？

2018 年，我国颁布了《养老目标证券投资基金指引（试行）》，养老型公募基金开始成为

一个新的投资点。该类产品是以追求养老资产长期稳健增值为目的，鼓励投资者长期持有，采

用成熟资产配置策略，合理控制投资组合波动风险的公募基金，产品可采用 FOF 形式或中国证

监会认可的其他形式运作。

为了品质养老生活，大家可以尽早选择适合的养老目标基金，力争为自己的未来多增添一

份额外的收益！

34BOSC ASSET

OPPORTUNITY

机遇 | 养老

第

4

话

都说美国人不爱存钱，那他们的养老金从哪来？

详解美国养老金体制

“中国人爱储蓄，美国人爱消费”，这

是大家对中美两国人民的普遍刻板印象，美

国人的储蓄率相对于中国人的储蓄率来说一

向更低，因此他们一度被认为只顾当下，不

考虑未来。

可他们真的“只重眼前”吗？请看一组

数据：

截止 2021 年末，美国养老金总规模超

过 40 万亿美元，而美国当年 GDP 为 23 万

亿美元，养老金规模约为 GDP 的 1.7 倍（数

据来源：美国投资公司协会 ICI）。按照现在

（2022.5.18）的人民币兑美元汇率来算，也

就是 269.9 万亿人民币。

这是什么概念？要知道，我国同期的社

保累计结存为 6.52 万亿元（数据来源：人社

部）。与此同时，中国的人口要比美国多很

多……

所以事实是：美国人不爱把自己的养老

钱存在银行里，而是通过股票、基金等资产

配置让自己的财富越滚越多。

美国养老金体系是当今最庞大的养老金

体系之一，其规模居全世界之首，占全球养

老金比例达到近 70%。

美国人的养老金规模为什么会那么大

呢？这和他们的养老体制息息相关。美国的

养老金体系由三大支柱构成：公共养老金、

职业养老金和个人养老金。

35

截至 2021 年末，美国养老金第一、二、

三支柱规模占比分别为 6.76%、54.03%、

39.21%，其中，第二、三支柱规模相加超过

39 万亿美元，占比超过 93%，处于支配地位。

截至 2021 年底，401(k) 资产配置结构

中 60% 以上为共同基金，共同基金中以权

益资产为主，权益类和混合类基金合计占比

超过 85%，债券类基金占比约 10%，货币

基金占比不到 5%。

另外，IRA 资产中约 45% 配置共同基金，

在共同基金的配置结构中，权益 + 混合类占

比在 2000 年后基本保持在约 80%。（数据来源：

美国投资公司协会 ICI，2000 年 -2021 年）

本文部分部分内容转载自：①《古时候的养老措施也暖心》，2020.12.4，光明网 ②《中国古人如何养老》，2021.7.9，山西晚报

风险提示：产品“养老”的名称不代表收益保障或其他任何形式的收益承诺，产品不保本，可能发生亏损。

我国的养老体制和美国类似，也是由政

府、企业和个人共同构成的三支柱体制，但

从规模数据上来看，我国目前的养老金主要

靠政府的社保金来支撑，政府再厉害，力量

也是有限的，而美国依赖于企业和个人支撑，

规模十分庞大。

值得一提的是，在美国的职业养老金计

划（DC 计划占绝对地位）和个人退休金计

划（IRA）中，每个人对自己的退休金投资

拥有自主权，可以自由选择投资产品。而共

同基金则是很多人的选择。

截至 2021 年底 ，ICI 数据显示，美国共

同基金中养老目标基金已经达到了 2.23 万亿

美元（包括目标日期和目标风险基金），占

比 18%，这其中约 2 万亿美元的资金均来源

于 401(k) 计划和 IRAs，占其共同基金投资

金额（合计约）的比例约为 18%。

我国自 2018 年起推出了养老目标基金，

养老第三支柱的重要性愈发凸显，未来，我

国的第三支柱会不会也成为我们的养老收入

重要来源呢？不妨拭目以待！

36BOSC ASSET

基金回本后要赎回吗？

文 | 《上银财智》编委会

BOSC ASSET

且慢！先理一理投资的初心→

当亏损了一段时间的基金实现“回本”，

到底该“见好就收”，还是“继续坚持”？

今天就来好好聊聊这个话题。

首先我们来看看，为什么“回本”后，

会有“马上赎回”的冲动？

可能是因为“损失厌恶”！

损失厌恶：人们面对同等数量的收益和

损失时，损失更令人难以忍受。同量的损失

带来的负效用是同量收益的正效用的 2-2.5

倍。

基于以上的心理，美国经济学家丹尼

上涨时的喜悦千篇一律

下跌时的悲痛如出一辙

只有震荡时的不同选择

才让我们成为了“有故事的小同学”

尔·卡尼曼和特沃斯基提出了著名的展望理

论（Prospect Theory），并获得了 2002 年

的诺贝尔经济学奖。

展望理论发现：

1、大多数人在面临获利时，是希望风

险规避的；

2、大多数人在面临损失时，是有风险

偏好的；

3、大多数人对得失的判断往往根据参

考点决定。

简而言之，人在面临获利时，不愿继续

37

冒风险；而在面临损失时，人人都成了冒险

家。损失和获利是相对于参照点而言的，改

变评价事物时的参照点，就会改变对风险的

态度。

在投资过程中，投资者总会将现在的价

格与成本价相比，将买入成本作为衡量基金

盈亏的“锚”，这其实是一个误区。理性人

应当“向前看”，根据未来的情况做出理性

的选择。

怎样做到“向前看”？如何判断回本的

基金是否需要赎回？

两大标准权衡一下：

第一，自身的风险承受能力如何？

在进行投资决策之前，我们必须优先考

虑自己的风险承受能力。

有些新入场的基民或许不了解自己的风

险承受能力，盲目购买了不适合自己的产品。

市场是最好的老师，经历过市场的波动，大

家应该都对自己的风险承受能力有了新的认

识。如果认为目前持仓的产品风险等级高于

自身风险承受能力，可以适度减仓，或者调

整自己的持仓。如果产品风险等级和自身风

险承受能力相匹配，或许可以先别急着赎回。

第二，产品本身的投资逻辑是否发生了

变化？

大多数人买基金的初心绝不是为了“回

本”，是为了获得长期收益。

基金长期收益主要由哪些要素构成？①

产品所投标的是否优质；②赛道是否有前景；

③基金经理是否有实现长期可持续业绩的能

力。

如果构成基金长期收益的要素没有发生

显著变化，仅仅因为基金回到最初的成本或

者略有浮盈就赎回了基金，那么投资交易或

许只是一场毫无意义的“陪跑”。

最后，送大家一句巴菲特的名言：

“资本市场是财富再分配系统，它将金

钱从没有耐心的人手里，转移到富有耐心的

人手里。”

希望未来，大家对待产品、对待投资、

对待自己，都能更有耐心。

资本市场是财富再分配系统，它将金钱从没有耐心的人手里，转移到富有耐心

的人手里。

38BOSC ASSET

OPPORTUNITY

机遇

奇怪！说好的“固定收益”，为何会有波动？

文 | 《上银财智》编委会

Q1 说好的“固定收益”，为什么会亏钱？

债券型基金中的纯债基金，相对于股票型基金或混合型基金来说，波动更小、预期

风险更低，大部分投资者喜欢把此类产品作为资产配置的基石。

它的投资标的主要为“固定收益类”产品，总会给人“固定收益”的印象，其实持

有纯债基金的投资者会发现，这类基金也会出现波动甚至亏损，这是为什么呢？

想知道纯债基金为什么会亏损，得先知道它为什么会赚钱。纯债基金 80% 以上的基

金资产投资于债券，债券基金的收入主要来源是三大类：利息收入、价差收入、杠杆收入。

1. 利息收入：约定持有到期所能获得的票面利息收入，就是我们买来的债券在每一

年或是每一个时间节点，付给我们的利息。这是债券最主要的收益来源。

2. 价差收入（资本利得）：债券买入价与卖出价的差额。因流动性、市场利率、信

用情况变化等原因，债券的价格存在波动。一般而言，利率上升，债券价格下降；利率下降，

债券价格上升。因此，当债券购买价格越低，卖出价格越高，债券的收益就越高。

3. 杠杆收入：债券基金普遍会通过质押式回购等方式加杠杆，也就是说通过抵押手

里的债券来增厚投资收益。目前规定开放式债券基金杠杆率上限为 140%；封闭式债券

基金的杠杆率上限为 200%；定期开放式债券基金在开放期内的杠杆率上限为 140%，封

闭期的杠杆率上限为 200%。

了解了债券基金的赚钱模式，就能知道它的波动原因：债券的市价会受市场收益率

变化而波动。当债券市价 / 净价发生下跌，且下跌幅度超过当天利息收入时，债券的整

体价格也会随之下降。此外，债券投资还会面临利率风险、信用风险、流动性风险等。

正因为债券投资有这些风险，所以纯债基金也存在波动和亏损的可能，大家在投资

前务必要了解产品的风险等级和自身风险承受能力是否匹配。

38BOSC ASSET

39

Q2 基金估值显示当天涨了 2 个点，可是基金净值更新

才涨 0.9 个点，这是什么原因？

很多投资者在第三方销售机构购买基金

时，总会发现“基金估值和基金净值对不上”。

这是为什么呢？

首先，右图中这位投资者说的“估值”，

实际上是基金的“净值估算”，是由第三方

销售机构提供的一种服务，并非实际的“基

金净值”，不能代表实际收益率。（注：此处“估值”概念与基金合同中的“估值”并

非同一概念）。

“基金净值”和“基金估值（净值估算）”的区别是什么？

1. 基金净值：是一个确定值，指当前交易日基金总资产扣除基金合同中规定的各

类成本、费用以及其它等各类基金负债之后，算出的每份基金份额的单位净值。

这个净值由基金公司进行统一计算得出，经过基金托管人复核后发布。在基金开放

期内，一般是工作日当晚陆续公布基金净值（部分类别基金可能更晚，具体以各基金的

实际披露为准）。

2. 基金估值（净值估算）：多是根据最近一期基金定期报告中公布的持仓、当天

的市场涨跌来进行估算。

这个估值一般是由第三方销售机构发布，依据持仓及指数走势来预估当天净值涨幅，

通常随持仓品种价格变动以及市场涨跌而变动。

那为什么净值和估值（净值估算）会有差异？

这是因为第三方销售机构的净值估算主要根

据基金最近一期定期报告中公布的持仓及指数走

势来估算，这个估算存在滞后性及片面性。

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机遇 | 投教

利率债和信用债的区别是什么？

利率债，通俗而言，是由政府部门发行的债券。具体包括四类：一是由财政部

发行的国债；二是由我国三家政策性银行——国开行、农发行和进出口行发行的政

策性金融债；三是由各地方政府发行的债券，即地方债；四是人民银行发行的中央

票据。

由于利率债的发行人都是中央或地方政府相关部门，有政府信用背书，基本可

以认为信用风险较低。影响利率债价格涨跌的主要因素是市场利率变动，宏观经济

状况、通货膨胀水平、货币政策等也会对市场利率产生影响。

与利率债对应的是信用债，信用债的细分品种很多，目前发行规模相对较大的

有短期融资券、超短期融资券、中期票据、公司债、企业债等，它们被统称为信用债。

信用债是政府之外的企业发行的债券，信用风险相对更高，若企业经营不善，导致

无法按期偿还债务，那么它发行的债券，利息和本金就可能无法兑付。不过，预期

风险和预期收益通常是正相关的，信用债的预期收益率一般会比利率债高。为了在

风险可控的情况下获取更高的投资收益，我们在日常研究过程中，会特别重视对信

用债的风险把控，建立不同行业的企业信用分析框架，对企业做详尽分析以及持续

跟踪、实地调研。

总体而言，利率债有政府信用背书，违约风险较低，相应的利率债基金不容易

出现违约风险；信用债目前主要风险在于违约风险，预期收益率相对更高。

债券知识小课堂

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债券收益率上涨了，为什么价格反倒跌了？

债券不同于股票，债券是政府、企业、银行等债务人为筹集资金 , 按照法定程序

发行并向债权人承诺于指定日期还本付息的有价证券，所以除了有价格的概念，还

有一个利息的概念，我们也叫收益率。

举个例子，假设你买了面值 100 元的 1 年期国债，一年期满之后国家除了归还

100 块本金给你，还支付你 4 元利息，那这个债券的年化收益率就是 4%。这个例子中，

债券初始价格就是 100 元，债券的收益率是 4%，持有 1 年这个债券的全部本息收益

就是 104 元。

需要注意的是，这种例子讲的是持有至债券到期的情况，但在实际情况下，债

券投资者会出于各种原因，在债券到期之前提前卖出。卖出时就会涉及到对债券价

格和收益率重新定价，在重新定价时，债券收益率和价格就可能会出现涨跌变化。

初始时持有这个 1 年期债券的总价值是 100 元本金 +4 元利息，一共 104 元；

半年时债券剩余价值就是 100 元本金 + 剩下半年的 2 元利息。所以如果投资者持有

半年的时候，愿意以 102 元卖出，那么收益率便是 2%，折成年化收益率还是 4%，

收益率没有涨跌变化，债券剩余价值也没有变化，还是 102 元。

但如果持有半年的时候，投资者按 101 元卖出，那么卖出的收益率是 1%，从

正常 4% 的年化收益率下降到了 2%，而买入的人收到的债券剩余价值从正常的 102

元上涨至 103 元。反之，如果持有半年的时候，投资人按 103 元卖出，那么卖出收

益率是 3%，年化收益率上涨 6%，但是买入这个债券的人，获得的剩余价值只有

101 块。

这时大家可能就会发现，债券收益率和价格呈反向关系，当债券收益率下跌时，

债券实际价格反而是上涨的；债券收益率上涨时，债券实际价格反而是下跌的。所以，

如果以后大家听到债券收益率上涨和下跌时，记得转换成债券价格的下跌和上涨。

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OPPORTUNITY

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什么是债券的期限和久期？

企业发债一般都会约定什么时候偿还，所以债券起息日和到期日之间的天数，

就是债券的期限。常见的债券期限从几十天到几年不等。还有一种是 3 年 +2 年，这

是指 3 年期满的时候，投资人或者发行人可以选择是否继续投资或存续债券。另外

一种就是永续债，永续债又称无期债券，是指没有确定的到期期限或到期期限非常长，

且发行人没有返还本金但有定期支付利息义务的混合资本证券。

那债券久期是指什么呢？ 1938 年，一个叫麦考利的人为了评估债券的平均还款

期限，引入了久期的概念，所以久期又名麦考利久期，指的是债券或债券组合的平

均到期期限，即债券持有者收回其全部本金和利息的平均时间。

大部分的债券，比如 3 年期债券或 10 年期国债，都是按年付息的，在计算麦考

利久期的时候需要考虑未来每年付息的现金流，并根据一定的利率进行折现，然后

根据每一年度现金流折现后所占权重来计算债券投资者把本金和利息全部收回来的

平均时间。

所以有几个简单的规律：第一，债券到期时间越长，久期越大；第二，债券票

息越高，久期越短；第三，到期一次性还本付息的债券，麦考利久期等于债券期限。

在实际债券投资中，久期已经超越了时间的概念。因此，现在我们说到债券久期，

更多的是指它经济学上的意义，也就是用来衡量债券价格对收益率微小变动的敏感

程度。用两句话来概括——久期越短，债券对利率的敏感性越低，风险越低；反之，

久期越长，债券对利率的敏感性越高，风险越高。

因此，大家听到基金拉长债券组合久期的时候，其实就意味着风险在上升；反

之如果是降低债券久期，就意味着风险在下降。不同的基金产品也会有不同的久期

策略，比如超短债基金、中短债基金、中长债基金等。

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可转债是什么？

可转债的全称是“可转换公司债券”，其本身是债券，每张债券的票面价是 100 元，

可以到期还本付息，但与普通债券不同的是，可转债附带转股权，即可转债的持有

人可以选择按约定的价格和比例，将债券转化成股票，享受股利分配或资本增值的

收益。当然，持有人也可以选择不转化成股票而持有债券到期，获取公司还本付息

的固定收益。可转债的发行人是上市公司，其本质是上市公司融资的一种方式。与

发行普通公司债相比，可转债更受上市公司青睐，因为可转债的转股设计，降低了

债券的发行成本（可转债的发行利率仅为 1％—2％左右），而且可转债的表现与正

股表现深度关联。

可转债有一些和债券、股票都不同的特殊条款，下面给大家逐一介绍：

（1）转股权，即可转债券转换为正股股份的权利。可转债转换为正股需要支付

的价格为转股价，在可转债的募集说明书里，转股价事先约定。

一张可转债转股的数量 = 债券面值 / 转股价格。可转债转化成股票时，含有转

股价值的概念。转股价值就是可转债转化成股票的价值。

转股价值 = 债券面值 / 转股价格 * 正股价 = 一张可转债转股的数量 * 正股价

举个例子，A 转债的面值是 100 元，约定的转股价格是 10 元，正股的价格当前

为 12 元，则 A 转债的转股数为 100/10=10 股，其转股价值为 10*12=120 元。需要

注意的是，可转债的表现与正股的关联性较高，一般用转股溢价率衡量可转债的股性，

该指标指可转债市价相对于转股价值的溢价水平。

转股溢价率 =（可转债价格 - 转股价值）/ 转股价值 *100％

如上述转债的市场价格为 130 元，则其转股溢价率为：

（130-120）/120*100％ =8.3％。

一般而言，可转债的转股溢价率较高时，正股股性较一般，同时也要注意转股

溢价率过高带来的投资风险。

（2）回售条款，该条款是一种投资者保护条款。当正股股价不断下跌，大幅低

于可转债转股价时，投资者不会愿意将可转债转换为股票，这时就有权力将可转债

回售给上市公司。

（3）赎回条款，该条款是保护发行人的条款。当正股的股价连续多日高于转股

价时，发行人（上市公司）有权向投资者强制赎回未转股的债券，并按照债券面值

加当期应计利息给投资者还本付息。强赎条款目的是促使投资者加速转股。

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6 本好书，

陪你盛夏逐光，闲读消夏

古人崇尚读书消夏，所谓“读书遣长夏，乐而忘暑热”。夏日获得清凉的绝佳方

式就是静下心来，挑选一本好书阅读，在书香中寻找一片清新幽静之地。

在本期荐书栏目中，我们为大家精选了 6 本关于金融、商业、科技和心理方面的

经典佳作，希望在消夏之余给大家带去一些启迪和思考。

文 | 《上银财智》编委会

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《行为金融学》—— 詹姆斯·蒙蒂尔

本书作者詹姆斯·蒙蒂尔，被认为是将行为金融学应用于投资领域的主要权威，他对人类

天性与金融市场的运作方式有着深刻的见解，在本书中，蒙蒂尔基于他在长期金融实践中积累

起来的心得和经验，结合丰富的投资案例与行为心理学知识指出，在现实生活和实际决策的过

程中，投资者经常会出现很多非理性行为，对市场信息时而反应过度，时而反应不足，股票并

不是以其实际价值来交易，而是以投资者认为的价值。这种非理性行为会将市场拉向过度乐观

和过度悲观的水平，传统的经济和金融理论无法解释的市场无效情况，却可以用行为金融来解

释。因此，机构投资者、资产配置人员和基金经理也正在使用行为金融理论来帮助做出更好的

投资决策。

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《协同进化》——爱德华·阿什福德·李

英国作家雪莱在 19 世纪创造了“科学怪人”这一角色，她小说中的科学家弗兰肯斯坦利

用死人器官拼凑出一个与人类非常类似的“生化机器人”。它让我们对机器人似乎有了一种担

忧：越像人的机器人 / 机器，越危险。

如今，机器的能力在很多领域正逼近甚至超越人类。前不久，谷歌公司一名工程师宣称，

公司研发的一款人工智能系统可能存在感知能力，他感觉自己在和系统对话时，很多细节似乎

表明这个机器人“活”过来了。此事最后虽然被证明是一起乌龙事件，但也促使科学界乃至普

通人思考：人与机器之间到底是什么样的关系？是创造与被创造、主宰与被主宰吗？人类是否

能始终将机器置于掌控之下？

对于以上问题，《协同进化》的作者或许给我们提供了一些思考角度。全书从生物学、

计算机、人工智能、哲学等领域的理论和研究出发，描绘出人与机器的另外一种共生关系，这

种关系不同于主宰与被主宰，而是被称为“协同进化”。“协同进化”最初表示两个物种之间

不断进化、相互影响和塑造的一种共生关系，当这个词被用于解释人类和机器人的关系时，更

显得耐人寻味。

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《即将来临的工作危机》——达雷尔·韦斯特

和二十年前相比，你觉得日常生活更便利了吗？相信大多数人对

这个问题的回答都是肯定的，尤其是近些年数字科技加速发展，仿佛

每天睁开眼，我们都能见证一种改变生活的新型数字产品的诞生。到

了今天，我们出门扫二维码就能使用共享单车，购物可以数字支付，

餐厅里享受数字化点餐 ..... 生活的确呈现出越来越便利的模样。

本书作者对这一问题的思考没有只停留于此。作者通过剖析数字经济时代的三重矛盾——

科技与人类、社会与个人、社会与科技间的矛盾，向我们展示了经济转型的深层逻辑。当工作

被重新定义，稳定就业变得遥不可及时，我们应该如何重新建立“就业安全感”？适合数字经

济时代的新型工作概念是什么？当人工智能逐步改变就业市场现状，个人、企业和国家应该如

何行动，才能解决由此导致的新问题？

对于年轻人来说，这本书的意义在于让大家提前感知未来的就业市场，等到那个日新月异

的社会真正到来时，凭借着对新趋势的把握，一些人或许更能感受到弄潮儿的喜悦。

《道德动物》——罗伯特·赖特

人性之网，到底是如何编织而成？不妨看看罗伯特·赖特在这本

书里向我们展示的感激、羞耻、悔恨、骄傲、怨恨等感情的内在纹理。

这是一本心理学经典，作者试图用达尔文的进化论来解释普通人

的日常行为、思想和情感，探讨爱情、亲情、友情、道德感、负罪感、

利他心、同情心、仇外心理、手足之争等现象背后的进化逻辑。值得一提的是，书中的分析大

都从我们倍感亲切的社会问题出发，比如，书中提到人类的一夫一妻制不只是法律的规定，背

后还有着深刻的进化渊源；父母对于子女真的很难做到一视同仁，而会有所偏爱；通常被视为

道德缺陷的自欺欺人，其实也有生物学的根源。

作为当年《纽约时报》评选出的年度最佳图书之一，《道德动物》迄今已被翻译成 20 多

种语言。本书受欢迎的背后，或许是因为我们从中看到了自己的影子，并且它把我们从道德高

地解放出来，促使我们重新思考基本的人性和道德准则。

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《随笔集》——米歇尔·德·蒙田

最后，再给大家推荐一本消暑小册子，来自法国作家蒙田的《随

笔集》。

这本册子的每一篇都很短，不过百字，囊括的主题却非常广博：

从日常生活、到传统习俗再到人生哲理。

蒙田写这些随笔时，法国正陷入狂热的内战当中，共同体似乎

失去了方向和秩序。蒙田对现实感到失望，于是在盛年隐退，开始

从自己的文字里寻找混乱世界中的一方灵性之处。

这本书有着和《瓦尔登湖》一样的静谧内核，正如蒙田自己所说：

“我只和自己打交道。其他人即使想到这点，也总往别处走、往前走，

没有人想深入到自己内部。我最为坚定的想法，是与我在一起时产

生的。”

《制造消费者：消费主义全球史》——安东尼·加卢佐

人类进入商业社会的历史不长，仅仅两个世纪，人类就完成了

从农耕社会到商业社会的转变。在这段时间内集中变化的不止是社

会的生产和组织形式，更深刻的是社会心理和文化的巨变。走在摩

天大楼间狭小的空地上，望着那些硕大的招牌、霓虹灯广告，我们

陷入迷失的同时是否也会思考：为什么我们会一买再买？为什么买

了这么多东西，却没有变得更快乐？是谁将消费主义的观念植入到

我们的脑海？这本书从 18、19 世纪商品经济发轫的欧洲入手，讲述

了消费主义和商业文化星火燎原的发展史，揭示了商人、资本、广

告如何合谋将我们制造成“消费者”。看完你或许会恍然大悟：到

底是我们占有了商品，还是商品奴役着我们？